出品：山西晚報·刻度財經(jīng)
2022-2024年，公司營收已從30.16億元持續(xù)萎縮至24.65億元，三年間縮水超18%，凈利潤則從盈利數(shù)千萬元淪為勉強維持盈虧平衡。
當超市貨架上的南方黑芝麻糊包裝袋還印著“小時候的味道”，這個承載著幾代人童年記憶的品牌，控制權擬變更。
2025年第三季度財報顯示，前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入14.69億元，同比下滑7.52%。歸母凈利潤僅681.93萬元，同比暴跌83.67%。
圖源：黑芝麻2025年三季度報告
《刻度財經(jīng)》發(fā)現(xiàn)，黑芝麻于12月10日官宣控制權擬變更，控股股東黑五類集團擬以9.42億元對價，將20%股份轉讓給廣西國資背景的廣旅大健康，實控人將變?yōu)閺V西國資委。
在休閑食品行業(yè)健康化浪潮席卷市場的2025年，黑芝麻提出“黑色食養(yǎng)”的新定位，試圖將品牌從童年回憶升級為健康剛需。
這家曾經(jīng)的“糊類大王”，究竟是在國資護航下重獲新生，還是陷入“換股東不換邏輯”的轉型陷阱？
01
業(yè)績滑鐵盧
黑芝麻的2025年三季度財報，堪稱一份全面失守的“成績單”。報告顯示，2025年公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入14.69億元，同比下降7.52%，歸母凈利潤僅681.93萬元，同比暴跌83.67%。
這場業(yè)績崩塌并非偶然，2022-2024年，公司營收已從30.16億元持續(xù)萎縮至24.65億元，三年間縮水超18%，凈利潤則從盈利數(shù)千萬元淪為勉強維持盈虧平衡。
公司核心產品增長陷入停滯，2025年前三季度整體營收規(guī)模較2021年同期減少近3億元，在行業(yè)規(guī)模年均增長4%以上的背景下，這種“逆周期”下滑顯得尤為刺眼。
值得一提的是，公司綜合毛利率雖未公開披露，但從細分業(yè)務來看，2025年中報顯示，占比23.7%的硒食品業(yè)務毛利率為-1.04%，而占比超三成的第三方品牌電商業(yè)務，毛利率僅12.30%，遠低于沖飲食品47.12%的毛利水平。
圖源：黑芝麻2025年半年度報告
這種“高毛利業(yè)務增長疲軟、低毛利業(yè)務拉低整體”的結構，使得公司在原材料漲價面前毫無抵御能力核心原料采購價的上漲，疊加包裝材料、物流成本上升，會讓黑芝麻公司的盈利空間被大幅壓縮，凈利潤降幅遠超營收降幅。
2025年前三季度，公司經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流量凈額為9707.62萬元，同比下降29.86%，一方面，預付賬款同比激增51.12%，主要用于原材料采購預付款，反映出公司在供應鏈中的議價能力弱化，另一方面，公司銀行借款減少導致資金流入不足，而采購付款增加進一步加劇了資金鏈壓力。
圖源：黑芝麻2025年三季度報告
在行業(yè)對比中，黑芝麻的業(yè)績表現(xiàn)更顯落寞。同期，同行五谷磨房憑借高端化布局實現(xiàn)的增長，燕之坊在親子市場斬獲19%的份額，而黑芝麻卻在行業(yè)增長紅利中持續(xù)掉隊。這種反差并非偶然，而是長期以來產品創(chuàng)新滯后、成本控制不力、經(jīng)營效率低下的必然結果。當行業(yè)頭部企業(yè)通過技術升級降低原料損耗率，黑芝麻未能跟上產業(yè)升級步伐，最終在市場競爭中逐漸喪失主動權。
02
“糊類大王”依賴單一品類
黑芝麻的業(yè)績困局，根源在于其僵化失衡的業(yè)務結構與日益激烈的市場競爭環(huán)境。作為曾經(jīng)的“糊類大王”，公司未能及時適應消費市場變化，既未能守住核心業(yè)務的競爭優(yōu)勢，也未能培育出新的增長引擎，最終陷入“老業(yè)務增長停滯、新業(yè)務造血不足”的兩難境地。
從業(yè)務結構來看，黑芝麻存在明顯的“頭重腳輕”問題。核心的沖飲食品業(yè)務雖保持47.12%的較高毛利率，但增長動能嚴重不足。2025年中報顯示，沖飲食品實現(xiàn)收入2.88億元，占總收入的31.01%，但結合前三季度整體營收下滑趨勢，這一現(xiàn)象背后，是消費場景的變遷與產品創(chuàng)新的缺位。
圖源：黑芝麻2025年半年度報告
隨著消費者健康意識提升，傳統(tǒng)黑芝麻糊“高糖、高熱量”的標簽逐漸失效，而低糖、低鹽、高纖維的“健康標簽”產品成為市場主流。
與此同時，沖飲食品的消費場景從家庭早餐逐步向辦公室、戶外等多元化場景延伸，便攜化、小包裝成為趨勢。
另外，黑芝麻的多元化嘗試未能取得預期效果。2025年中報顯示，第三方品牌電商業(yè)務實現(xiàn)收入2.97億元，占比31.97%，成為第一大收入來源，但該業(yè)務毛利率僅12.30%，遠低于核心業(yè)務水平，且依賴外部品牌授權，缺乏核心競爭力。
圖源：黑芝麻2025年半年度報告
其中，硒食品業(yè)務作為公司重點布局的新賽道，實現(xiàn)收入2.2億元，占比23.70%，但毛利率為-1.04%，處于持續(xù)虧損狀態(tài)，不僅未能成為新的增長引擎，反而成為業(yè)績拖累。
此外，潤谷食品、直飲食品、黑養(yǎng)黑系列等其他業(yè)務收入占比均較小，未能形成有效支撐。這種戰(zhàn)略失敗，本質上是缺乏清晰定位與資源聚焦的結果。
黑芝麻正面臨“前有標兵、后有追兵”的雙重擠壓。在傳統(tǒng)沖飲市場，領先優(yōu)勢正在逐步縮小。五谷磨房憑借高端商超渠道布局與定制化配方，聚焦中高端市場實現(xiàn)快速增長，燕之坊則深耕親子市場，通過差異化定位搶占細分賽道。
在新興賽道，新銳品牌憑借DTC模式、內容電商與精準人群定位快速崛起，這些品牌通過短視頻種草、直播帶貨等方式快速破圈，直接沖擊了黑芝麻的市場份額。
渠道布局的失衡進一步加劇了競爭劣勢。黑芝麻的銷售仍高度依賴傳統(tǒng)線下渠道，而行業(yè)渠道早已發(fā)生變化，零食量販店，山姆、盒馬等會員店推出定制化產品，成為中高端市場重要陣地，另外社區(qū)團購、無人貨柜等新零售模式成為品牌零售的新嘗試。
圖源：黑芝麻2025年半年度報告
而黑芝麻未能及時整合渠道資源，線上渠道占比低，線下渠道又面臨量販店的價格沖擊，最終在渠道變革中逐漸喪失終端觸達能力。
03
國資入主后的黑芝麻還有希望嗎？
廣旅大健康的入主，為黑芝麻帶來了難得的喘息之機，但這場“國資輸血”能否轉化為發(fā)展造血，仍取決于公司能否實施徹底的變革。
黑芝麻的變革，首先需要解決產品創(chuàng)新與業(yè)務結構優(yōu)化的核心問題。國資背景帶來的不僅是資金支持，還有產業(yè)鏈資源的協(xié)同效應。
黑芝麻公司應借助這一優(yōu)勢，加速推進核心產品的健康化轉型，減少傳統(tǒng)高糖產品占比，加大低糖、無糖、添加益生菌、Omega3等功能性成分的產品研發(fā)力度，以適應市場對健康化的需求。
同時，應優(yōu)化產品形態(tài)，開發(fā)便攜化、小包裝產品，拓展辦公室、戶外等多元化消費場景，重塑核心業(yè)務的增長動能。
渠道革新是黑芝麻突破增長瓶頸的關鍵抓手。
在行業(yè)渠道變革的浪潮中，公司必須打破對傳統(tǒng)渠道的依賴，構建全渠道網(wǎng)絡。
黑芝麻公司可以加大在抖音、快手等短視頻平臺的布局力度，通過“內容種草和直播帶貨”模式觸達年輕消費者，借鑒同行爆品打造經(jīng)驗，提升線上渠道銷售額占比。
線下方面，應深化與零食量販店、會員店的合作，開發(fā)定制化產品，下沉至三四線城市及縣域市場，提升終端覆蓋密度。
而黑芝麻在技術研發(fā)上的投入明顯不足，2025年前三季度研發(fā)費用同比下降24.42%，遠低于行業(yè)平均水平。
圖源：黑芝麻2025年三季度報告
黑芝麻公司應加大研發(fā)投入，突破超微粉碎、低溫烘焙等核心技術瓶頸，提升產品品質與生產效率，將原料損耗率、單噸產品能耗等指標降至行業(yè)先進水平。
但黑芝麻的變革之路并非一帆風順，仍面臨多重隱憂與挑戰(zhàn)。首先是整合風險，廣旅大健康的核心業(yè)務是康養(yǎng)、文旅，缺乏食品行業(yè)運營經(jīng)驗，國資入主后能否與黑芝麻的原有管理團隊形成有效協(xié)同。
其次是市場競爭的加劇，頭部企業(yè)憑借技術、渠道優(yōu)勢加速搶占市場份額，黑芝麻若不能快速提升競爭力，仍可能在行業(yè)洗牌中被邊緣化。
此外，公司的品牌形象老化問題也亟待解決，“小時候的味道”雖能引發(fā)情感共鳴，但難以吸引年輕消費者，如何在保留品牌資產的同時實現(xiàn)品牌年輕化，是黑芝麻需要破解的重要課題。
黑芝麻的國資入主，是傳統(tǒng)食品企業(yè)在行業(yè)變革中的一次緊急“求存”，也是地方國資整合本土優(yōu)質資源的戰(zhàn)略布局。
圖源：黑芝麻公告
在休閑食品行業(yè)邁向健康化、功能化、全渠道化的時代浪潮中，黑芝麻既擁有品牌沉淀、渠道基礎等天然優(yōu)勢，也面臨產品老化、結構失衡、競爭加劇等嚴峻挑戰(zhàn)。
這場變革不僅關乎黑芝麻一家企業(yè)的生死存亡，更折射出中國傳統(tǒng)食品企業(yè)轉型的普遍困境。在消費升級與產業(yè)升級的雙重壓力下，只有那些能夠敏銳洞察市場變化、勇于突破路徑依賴、以創(chuàng)新驅動增長的企業(yè)，才能穿越周期、實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。
對于黑芝麻而言，國資入主不是終點，而是新的起點。
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