出品 | 創業最前線
作者 | 星空
編輯 | 吳磊
美編 | 邢靜
審核 | 頌文
近期在北交所過會的企業名單中，一家耳機公司的“數據反差”吸引了外界關注。
一方面，這家公司2024年的毛利率高達70.1%，超過同期奢侈品公司LVMH的67%，接近愛馬仕的毛利率水平。
但另一方面，這家耳機公司2024年的研發費用率只有4.91%，連其銷售費用率（19.9%）的四分之一都不到。
這家公司就是昆山海菲曼科技集團股份有限公司（以下簡稱“海菲曼”）。海菲曼在2024年9月掛牌新三板，同年12月30日便向北交所遞交了上市申請，經過兩輪問詢之后，已經于2025年11月28日成功過會，并于12月11日提交注冊，距離北交所上市僅一步之遙。
隨著招股書的披露，海菲曼的更多信息也被擺上臺面：超6成營收來自海外市場，在海外多個國家曾因稅務問題收到罰單，國內也出現過刷單的違規行為。
除此之外，公司產品退貨金額比例持續增長，在2025年上半年攀升至13.34%。
當沖刺IPO將海菲曼推至資本市場的聚光燈下，也引來了市場對其成長質量與可持續性的嚴格審視。
1、請化學博士跨界造發燒友耳機，毛利率超LVMH
海菲曼的創始人名叫邊仿，他是一位個性鮮明的創業者。邊仿1979年出生于江蘇徐州，他本科畢業于徐州師范學院（現在的江蘇師范大學），2000年21歲時考入天津的南開大學攻讀化學專業研究生。
在天津讀研時，邊仿了解到天津塘沽區有一個洋貨市場，愛聽音樂的他每個周末都會去那里逛一逛，淘洋貨和二手產品。他本人曾透露，平均一周能買4個隨身聽、7個耳機。
久而久之，邊仿就對隨身聽、各類耳機等音頻設備了如指掌。
由于購物花費較多，為了賺點生活費，邊仿大學期間還在網上做了一個舊貨交易平臺，出售他手中的二手產品。
邊仿也坦言，自己當年在耳機論壇上沒少點評各類耳機與隨身聽，“罵的多，贊的少，愛和人爭執，是一個非常挑剔的玩家”。當時，他在網上主要探討的是產品音質問題。
直到創業，邊仿依然堅持“音質第一、人體工學第二、美學設計第三”的理念。以至于有媒體曾報道稱，邊仿是一位“為音質不懈戰斗的偏執狂”。
沒想到因為這些爭吵，反而讓邊仿在音頻產品領域有了更大的名氣，他還曾受出版社邀請參與編寫過一本名叫《隨身聽珍藏特輯》的書。
從南開大學畢業后，邊仿赴美留學，在紐約市立大學（CUNY）攻讀化學博士學位。據邊仿在網上透露，他是“2005年化學諾貝爾獎Richard Schrock的徒孫”。
也是在2005年，26歲的邊仿在美國讀博期間自覺就業前景比較暗淡，于是著手在音頻產品領域進行創業。
在美國實驗室做實驗之余，邊仿做了三方面準備，其一，注冊了HIFIMAN的商標；其二，在美國創辦了一家名為“Head-direct”的公司，代理國內知名品牌的耳機產品，將其賣到國外，甚至還曾在海外十多個國家組建了一個分銷體系；其三，邊仿與國內的一位老友一起開始DIY耳機產品。
邊仿與這位朋友一起嘗試做過靜電耳機、平板耳機，其音質曾達到過一定水準，但最終都因為技術問題而量產失敗。
不過，邊仿并沒有放棄，一直堅持嘗試到2008年，終于改良了之前的產品，推出了更穩定也更適合量產的HE5LE，這被邊仿認為是從DIY走向產業化的關鍵節點。
同期，邊仿還研發出了高保真音樂播放器HM-801，這是全球首款發燒級便攜式高清音頻播放器，在隨身HiFi領域具有開創性地位。
2010年底，邊仿博士答辯結束，第二天就飛回國內招兵買馬，踏上創業路。2011年4月，31歲的邊仿在全國百強縣之首的昆山，創辦了頭領科技（昆山）有限公司，也就是海菲曼的前身。
海菲曼的招股書介紹，公司是國內少數擁有全球影響力的高端電聲品牌商，主要從事自主品牌“HIFIMAN”終端電聲產品的設計、研發、生產和銷售。目前，海菲曼的產品包括頭戴式耳機、真無線耳機、有線入耳式耳機、播放設備等。
2016年，邊仿還曾做出一款名為“香格里拉”的靜電耳機，售價高達30萬元/只。
招股書披露，2022年至2025年上半年（以下簡稱“報告期內”），海菲曼的整體毛利率分別為65.06%、68.18%、70.1%、66.8%。在2024年時，海菲曼的毛利率甚至高于同期的奢侈品集團LVMH，接近愛馬仕的毛利率水平。
2、超6成營收來自境外，銷售費用高于研發費用
盡管海菲曼的產品保持著很高的毛利率水平，但發燒級耳機類別市場空間較小，可能存在行業天花板較低的問題。
海菲曼招股書披露，公司的核心產品瞄準全球高端、發燒級耳機市場。報告期各期，發燒級耳機收入占比均超過65%。
據Grand View Research的數據，全球耳機市場規模2023年達到715億美元，預計2030年達到1638億美元。耳機市場規模龐大，但發燒友級耳機所占市場份額并不大。根據Business Research Insights的數據，全球發燒級耳機市場2022年達到28.50億美元，預計2028年達到41.58億美元。
即使用2028年全球發燒級耳機市場規模，去對比2023年全球耳機市場的總規模，也只占5.8%的份額。而消費級耳機市場的規模雖然龐大，但同行競爭激烈。
海菲曼坦言，若公司不能保持發燒級耳機市場的優勢，并繼續擴大消費級耳機市場份額，存在未來發展空間受限的風險。
在業績方面，報告期內，海菲曼的營收分別約為1.54億元、2.03億元、2.27億元及1.07億元；歸母凈利潤分別為3611.29萬元、5517.11萬元、6652.36萬元、3470.76萬元；扣非歸母凈利潤分別為3602.52萬元、5410.8萬元、6436.03萬元及3089.59萬元。
其中，頭戴式耳機的營收占比一直在7成以上。報告期內，頭戴式耳機占比分別為77.75%、73.98%、73.4%及73.78%。前文提及海菲曼那款售價30萬元的靜電耳機“香格里拉”就是屬于頭戴式耳機。
報告期內，海菲曼的真無線耳機和播放設備的營收占比均呈現增長趨勢，真無線耳機的營收占比從2022年的0.54%增至2024年的9.37%，2025年上半年的營收占比為7.17%；播放設備的營收占比則從2022年的6.43%增至2025年上半年的10.11%。
從產品售價來看，2024年，海菲曼的頭戴式耳機單價為2101.03元/個、真無線耳機的單價為539.46元/個、有線入耳式耳機的單價為104.34元/個，播放設備的單價為2857.94元/個。
可以看出，海菲曼通過單價更低的有線入耳式耳機，進入了消費級耳機市場。
不過，海菲曼的有線入耳式耳機營收占比呈現快速下降趨勢，從2022年的5.87%降至2025年上半年的0.75%。
海菲曼在招股書中表示，公司曾在2022年通過代加工，生產了較大量的大眾消費級頸掛式耳機BW600，該類耳機單價低、產銷量大，但后期又根據市場情況選擇減產，甚至停產了低價位的大眾消費級頸掛式耳機。于是，在報告期內，有線入耳式耳機的營收占比持續下滑。
從這一變化看來，海菲曼進軍消費級耳機市場的舉措暫未獲得成功，反而有“退潮”之勢。
報告期各期，海菲曼的境外收入占主營業務收入的比重很大，分別為70.30%、66.22%、66.44%和65.59%，其境外市場主要為美國、歐洲、日韓等經濟發達、消費市場成熟的國家和地區。
招股書顯示，公司還存在銷售費用遠高于研發費用的情況。報告期內，海菲曼的研發費用分別為869.03萬元、1058.81萬元、1117.02萬元及526.86萬元，占總營收的比例分別為5.66%、5.2%、4.93%及4.91%，研發費用率呈現下降趨勢。
同期，銷售費用分別為3034.69萬元、3834.45萬元、4531.77萬元及2194.1萬元，占營收的比例分別為19.75%、18.85%、19.99%及20.43%，遠高于研發費用率。
放在行業中來看，海菲曼的研發費用率低于同行業可比公司的平均水平，但銷售費用率明顯高于同行業可比公司的平均水平。
海菲曼解釋稱，銷售費用率高于同行業可比公司的平均水平，主要是公司與同行業可比公司在產品、銷售模式和營業收入規模等方面存在一定差異。
在激烈的市場競爭中，技術的領先決定了企業的護城河深度，未來海菲曼仍需要尋找銷售與研發投入的平衡點。
3、海外遭處罰、國內曾刷單，產品退貨金額占比逐年增長
IPO過會的光環，無法掩蓋海菲曼在合規經營與產品體驗上面臨的嚴峻挑戰。
在海外，2023年，海菲曼的兩家子公司HIEND和HYPER 分別在美國和荷蘭因稅務問題被罰款。其中，在美國被罰是因為HIEND公司2019年和2020年，未分配利潤規模超出合理留存部分補繳了累計盈余稅，連帶創始人邊仿也被罰款。
海菲曼在荷蘭被罰則是因為HYPER公司的增值稅申報不及時，而且是兩次被罰，分別在2023年8月和12月。
在國內，2022年至2024年，海菲曼的線上銷售業務層存在刷單的情況，除2024年日本亞馬遜的1筆訂單外，其余刷單行為均發生于天貓平臺。
2022年至2024年，海菲曼的刷單金額分別約為3.87萬元、4.14萬元、1.35萬元，占各期營收的比例分別為0.03%、0.02%及0.01%。
盡管海菲曼的刷單金額及占比極低，但刷單行為屬于法律禁止的不正當競爭行為，不符合企業經營合法、誠信的行業慣例。
海菲曼在問詢回復中表示，公司出現刷單主要是相關人員對合規性認識不足，在新品上線初期為提升產品曝光度而刷單，旨在避免新產品零交易量。公司刷單頻次及金額較小，不存在以刷單誤導欺騙消費者或欺詐消費者的主觀故意，并已加強合規管理，嚴禁刷單行為。
同時，海菲曼還表示，刷單涉及的相關費用已計入銷售費用，交易金額均未確認收入，不存在虛增收入的情形，相關會計處理符合企業會計準則的規定。
從2023年11月到2024年12月，海菲曼公司的財務總監也更換了3任，分別是楊帆、閆海霞和王善文。從2023年12月到2025年8月，董秘也換了3任，分別是閆海霞、邊仿（代行職責）和王宇，公司高管團隊的穩定性也需要加強。
此外，海菲曼還面臨產品退貨增長的問題。
數據顯示，報告期內，海菲曼的產品退貨金額占主營業務收入的比例呈現逐年攀升的態勢。從2022年的10.7%增至2025年上半年的13.34%。
換貨數量比例從2022年的2.41%增至2025年上半年的5.4%；退貨數量比例從2022年的8.52%增至2025年上半年的11.31%，均呈現不同程度的增長。
對于退貨率的增長，海菲曼的解釋是：公司電聲產品主要面對的音樂發燒友群體，對產品聲音表現較為敏感，習慣在對比試聽后最終確定購買產品，公司大部分退貨主要系消費者基于主觀感受，對平臺規則允許范圍內的產品進行退回，非產品質量問題所致。
但不可否認，無論是海外稅務罰單的合規警示，還是國內刷單的誠信瑕疵，抑或是持續攀升的退貨率，這些問題都在提醒海菲曼需繼續提升公司的管理水平。
如果從2005年跨界創業算起，化學博士邊仿用20年時間創造了一個可以與海外品牌共舞的中國高端電聲品牌，勇氣可嘉，其對音質的追求也令人佩服。
但在未來，邊仿仍需要以一位上市公司掌舵人的全局視野，在研發與營銷、增長與合規、小眾信仰與大眾市場之間，尋找到那個真正穩固的平衡點。
資本市場也正在等待邊防和海菲曼交出的下一份答卷。
*注：文中題圖來自海菲曼官網。
