管濤 | 立方大家談專欄作者
12月10日（均指當地時間，下同），美聯儲如期宣布連續三次降息，并啟動技術性擴表，美聯儲內部關于降息的分歧程度也創下多年來新高，預示明年美聯儲進一步降息的門檻提高，降息步伐趨于放緩。至今美聯儲新主席人選尚未塵埃落定。美聯儲新主席上任后，或面臨更加難以協調的委員會，內部分歧大概率延續，加劇金融市場波動。
美聯儲進一步降息門檻提高
受就業下行風險加劇影響，繼去年9月、11月和12月連續三次降息、此后連續五次暫停降息之后，美聯儲在今年9月、10月和12月各降息25個基點，將聯邦基金利率的目標區間降至3.50%~3.75%。12月會議聲明對失業率的表述從10月會議聲明的“失業率小幅上升但到8月仍維持在低位”改為“失業率截至9月有所上升”，刪除了“仍維持在低位”的表述。相較于10月份，12月會議聲明的另一大變化是，關于未來聯邦基金利率目標范圍的調整，增加了“幅度”和“時機”的表述，與去年12月會議聲明變化如出一轍，完整表述均由上次會議的“在考慮對聯邦基金利率目標區間進行額外調整時”改為“在考慮對聯邦基金利率目標區間進行額外調整的幅度和時機時”，表明明年美聯儲進一步降息的門檻提高，降息步伐趨緩。
這同樣體現在近期美聯儲利率決議的反對票數量變化上。今年7月份以來，美聯儲四次議息會議上均出現反對票，其中7月份利率決議遭到2人反對，美聯儲理事鮑曼和沃勒均支持降息25個基點；9月份利率決議，美國總統特朗普新任命的理事米蘭成唯一反對者，主張降息50個基點而非25個基點；10月份和12月份利率決議反對人數先后增至2人、3人。12月份利率決議的反對票數量創下2019年10月以來新高，其中米蘭繼續主張降息50個基點，堪薩斯城聯儲主席施密德和芝加哥聯儲主席古爾斯比則支持暫停降息。在正式反對票之外，美聯儲發布的最新點陣圖顯示還有4張軟性反對票，支持12月暫停降息，即共有7人反對本次降息決議，分歧程度據稱為37年來最大。
美聯儲內部分歧加劇背后是雙重目標平衡難度加大。對此，美聯儲主席鮑威爾在12月議息會議結束后的新聞發布會上解釋稱，12人中有9人支持利率決議，支持面相當廣，在通脹偏高且勞動力市場疲軟的情況下，出現意見分歧在預期之中。鮑威爾表示，9月份以來連續三次降息后，聯邦基金利率現在處于中性利率的廣泛合理估計范圍內，美聯儲處于有利位置，可以等待并觀察經濟如何演變。鮑威爾同時強調，目前任何人的基本預期情形都不包括加息。點陣圖顯示，決策層對明年利率的預測中位數與9月保持一致，預計有一次25個基點的降息，但分歧仍然顯著，有1人支持明年降息6次。芝商所（CME）美聯儲觀察工具最新數據顯示，目前市場預期美聯儲明年有兩次降息，在3月和7月各降息25個基點的概率分別為47%和35%，即預計鮑威爾明年5月卸任前仍有一次降息。
美聯儲新主席之爭撲朔迷離
鮑威爾在2017年被特朗普提名出任美聯儲主席，2022年經拜登提名后獲得連任。迄今為止，特朗普仍然對鮑威爾的任命表示不滿，多次威脅解除鮑威爾美聯儲主席的職務。隨著鮑威爾任期結束日期臨近，明年誰來接替鮑威爾以及新主席的政策傾向成為市場關注焦點。現階段正處于美聯儲新主席篩選的關鍵時期。美國財長貝森特表示，特朗普很可能在明年1月初宣布美聯儲下任主席人選。
目前美聯儲主席候選人名單包括白宮國家經濟委員會主任哈塞特、美聯儲前理事沃什以及現任美聯儲理事沃勒等人。12月2日，特朗普暗示哈塞特是“潛在的美聯儲主席”。12月12日，在與沃什進行面談之后，特朗普又表示沃什已躋身其心目中美聯儲下一任主席候選名單的榜首，同時強調其他候選人仍在競爭之列。這一表態引發市場對美聯儲新掌門人預期的劇烈波動。在Polymarket和Kalshi等平臺上，沃什當選概率顯著攀升，從不足10%最高升至50%附近，而此前被視為美聯儲主席“頭號候選人”的哈塞特當選概率則應聲回落，從最高處80%上方一度跌至40%附近。
沃什曾于2006年至2011年擔任美聯儲理事，以“通脹鷹派”著稱。不過，今年以來沃什轉為主張降息，11月其在《華爾街日報》撰文提出“降息+縮表”的組合拳以向特朗普靠攏。不同于沃什以專業性見長、具有豐富的貨幣政策管理經驗，哈塞特的優勢在于對特朗普的忠誠度更高，其在特朗普兩屆任期內都是經濟團隊成員，在特朗普第一屆任期就被任命為白宮經濟顧問委員會主席，在第二屆任期出任白宮國家經濟委員會主任。受特朗普影響，哈塞特多次發表鴿派言論支持降息。12月9日，哈塞特在《華爾街日報》CEO理事會峰會上明確表示，美聯儲仍有“充足的空間”進一步降息，并暗示降息幅度可能“超過25個基點”。他強調，如果經濟數據支持，他會推動激進的寬松政策。這符合特朗普“迅速降低借貸成本”的期望。然而，由于哈塞特與特朗普的關系過于密切，市場擔憂其“過于鴿派”和缺乏獨立性可能引發長端利率上行壓力，據稱這是近期哈塞特勝算下降的核心原因。12月CNBC美聯儲調查結果也反映出市場對于哈塞特出任美聯儲主席的不安：84%的受訪者認為特朗普會任命哈塞特擔任美聯儲主席，但只有11%的受訪者認為這是特朗普應該做出的選擇。
不過，近期貝森特駁斥了哈塞特若擔任美聯儲主席將缺乏自主權的說法，稱“認為人們沒有自主權，不能自己做決定的想法是錯誤的”。與此同時，哈塞特也多次公開表態支持美聯儲獨立性，試圖在政策傾向與美聯儲獨立性之間尋求平衡。12月8日，哈塞特在接受采訪時表示，美聯儲主席的職責是密切跟蹤經濟數據，相應地調整政策，并向公眾清楚地解釋決策背后的原因。12月15日，哈塞特在“面向全民”節目中表示，即使被特朗普提名為美聯儲主席，他也不會按總統意愿決定利率政策，美聯儲的共識決策機制必須保持獨立。12月16日，哈塞特在采訪中重申，美聯儲獨立性至關重要，聯邦公開市場委員會其他成員的聲音也同樣重要，因此推動利率變動的方式必須是基于事實和數據的共識。12月17日以來，哈塞特當選概率回升，重新奪回領先地位，或反映了上述言論的影響。截至12月18日，Polymarket平臺數據顯示，哈塞特、沃什當選概率分別為53%、28%，沃勒當選概率則僅為12%；Kalshi平臺數據顯示，哈塞特、沃什和沃勒當選概率分別為51%、32%和12%。
美聯儲內部分歧大概率延續
近期市場對于美聯儲新主席人選預期出現反復波動，體現了特朗普在確定最終人選上的謹慎態度，也反映出美聯儲新主席將面臨的兩難境地：設法滿足特朗普對低利率的期待，同時維護美聯儲獨立性。
12月8日，特朗普在接受采訪時表示，他將“能否支持快速降息”作為挑選下一任主席的“試金石”。12月12日，特朗普在接受采訪時進一步表示，希望聯邦基金利率一年后被降至1%甚至更低，以幫助美國財政部降低美國國債的高額融資成本。特朗普同時指出，下一任美聯儲主席應該在制定利率政策時征求他的意見，不必完全按照他的意見行事，但他的意見應該被聽取。12月17日，特朗普在對全國發表電視講話時表示，下一任美聯儲主席提名人選即將揭曉，且這名候選人會支持“大幅”降低利率。這些表態意味著，無論最終誰來接替鮑威爾出任美聯儲主席，都可能被期待傾向于支持降息。
然而，特朗普對低利率的期望仍然受到美聯儲的決策機制制約，因為美聯儲主席在聯邦公開市場委員會中僅有一票，無法單方面推行大幅降息政策。鮑威爾出任美聯儲主席已有近八年時間。即便在這位已經建立信譽與威望的主席任內，美聯儲內部在利率路徑上的分歧也已日趨明顯。面對就業下行風險和通脹上行風險并存的兩難困境，尚待建立信譽的美聯儲新主席上任之后，將要面對的可能是一個更加難以協調的委員會，在推動降息共識上或面臨更大的挑戰。12月11日，美聯儲理事會宣布重新任命地區聯儲主席，除亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克將于明年2月底退休卸任但繼任者尚未確定外，其他11位地區聯儲主席均獲連任，消除了特朗普阻撓這些官員留任的擔憂，鷹派陣營力量得以保持。
此前德銀提出三個質疑明年美聯儲激進降息的理由：一是新任主席為了向市場證明自己致力于維持價格穩定，并促使委員會達成共識，需要放棄最為激進的降息主張。二是明年輪值票委中，克利夫蘭聯儲主席哈馬克、達拉斯聯儲主席洛根及明尼阿波利斯聯儲主席卡什卡利構成鷹派陣營，而且如果鮑威爾出于維護美聯儲獨立性考慮，選擇以理事身份留任，將成為制約政治化寬松的關鍵力量。三是認為美國經濟基本面可能也不支持降息，預計勞動力市場下行風險有限，而通脹率將維持在略高于目標的水平。
上述關于美國經濟基本面的判斷，在美聯儲最新發布的經濟預測摘要中得到支持。美聯儲預計明年經濟增速將由今年的1.7%升至2.3%，較9月份預測值提升了0.5個百分點；預計明年失業率將由今年的4.5%小幅回落至4.4%，與9月份預測值保持一致；預計明年PCE和核心PCE同比增速將分別由今年的2.9%、3.0%回落至2.4%、2.5%，但仍然高于2%的通脹目標。而且，12月17日，由里士滿聯儲、亞特蘭大聯儲與杜克大學福庫商學院聯合開展的最新調查結果顯示，548位受訪首席財務官平均預計明年物價將上漲4.2%，半數受訪公司預計價格漲幅將在3.5%或以上，遠高于美聯儲官員的通脹預測中位數；受訪者預計明年單位成本的漲幅將略高于價格漲幅，即企業提價4.2%仍僅是勉強覆蓋成本上升。基于此，博斯蒂克日前針對美國通脹黏性發出警告稱，當前經濟中存在的多重“順風因素”可能繼續對通脹形成上行壓力，并表示幾乎沒有跡象顯示通脹壓力會在2026年中后期之前明顯消退，預計即便到2026年底，通脹率仍將高于2.5%。
此外，需要指出的是，美國最新發布的11月CPI數據大幅低于市場預期，似乎為美聯儲進一步降息提供了空間，但數據準確性存疑，因此對美聯儲利率決議影響有限。鮑威爾在12月議息會議結束后的新聞發布會上就提到，鑒于10月及11月上半月未能完整采集數據，政策制定者在1月份會議之前，將不得不帶著些許懷疑的眼光解讀未來一段時間的數據。
短期來看，在明年1月初特朗普宣布美聯儲新主席提名之前，市場對于美聯儲政策或繼續保持觀望態勢，但在特朗普宣布新主席提名后至5月份鮑威爾正式卸任前的這段時期，“影子聯儲主席”言論或可能引發市場對利率調整路徑預期的修正，加劇金融市場波動。
（本文發表于《第一財經日報》2025年12月22日。）
責編:李文玉 | 審核:李震 | 監審:古箏
